「中国银行汇率」二季度债券市场展望:新债供给大潮逼近,收益率上限基本清晰

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新华财经北京3月29日电(王晶)2021年第一季度债券市场开局不顺,对通胀回升前景的担忧加剧了市场波动。美国国债收益率持续走高,推动中国10年期国债收益率在春节假期前后上涨3.3%以上。然而,基本面的修复并没有与财务指标的回调同步。随着全球许多央行对货币支持手段的调整,各机构对政策变化的预期不同,这推高了金融市场的幅度。

对于国内债券市场来说,利率债券的区间波动能否在第二季度被打破,将取决于政策调整、地方债务供给潮的影响、货币政策工具的协调以及经济金融数据的相互博弈。随着第二季度经济周期和金融周期的最大跌幅,3.3%的10年期国债收益率的顶部可能已经确定。在第二季度的良好表现后,收益率有望继续下降,但流动性的逐步收紧可能会带来阶段性调整。同时,随着监管预警体系的不断完善和中介机构的市场化转型,信用债券市场可能面临调整的“阵痛”,未来的风险事件可能会集中释放。

针对债券市场投资相关的几个方面,新华财经梳理了第一季度数据和业内最新观点。

长期美国国债进入熊市,中国国债能走出独立市场吗?

自年初以来,受美国经济复苏和通胀预期上升的影响,10年期美国债券收益率已跃升至1%以上,3月中旬接近1.8%,至今已上涨约80个基点,基本上升至去年新冠肺炎疫情前的利率水平。虽然美联储(Federal Reserve)最近发布的最新利率会议结果重申将继续采取宽松措施,但市场认为鲍威尔的讲话缺乏抑制美国债务长期收益率的内容,他对通胀上升非常冷静,这也使得美国债务的空头头寸更加肆无忌惮。

同时,美国联邦储备委员会(Federal Reserve)日前宣布,补充杠杆率(SLR)豁免在3月底到期后不会延长,短期内美国债务对金融机构的吸引力将继续下降。但根据市场观点,如果债券市场出现异常波动,超出美联储的承受范围,在必要时,美联储可以利用扭曲操作,即买入长期债券,卖出短期债券,来抑制长期收益率过快上涨。

目前,机构普遍认为10年期美国国债收益率将继续上升,周期顶部在2%左右。最近,新兴市场和发达国家不断发布货币紧缩信号,美联储的温和态度仍未能阻止美国债务利率继续上升。全球货币紧缩的预期进一步增强。后续国家可能在2020年5月中国货币政策回归中性后上演杀戮剧本。美国债务利率继续上升的确定性很高,以纳斯达克为代表的美国股市泡沫破裂的风险也在增加。

关于中美利差缩小是否会导致资本溢出,以及中国债务的走势是否会被美国债务削弱,郭俊的固定收益研究报告显示,近年来中美之间的联系减弱,中美利差更多的是“果”而非“因”。2020年,中国疫情,经济,金融周期都领先美国。5月至10月10日,中期债券收益率累计上涨70个基点,脱离了主要跌幅,而美国国债始于2021年初

中信证券明确表示,美国国债利率上升带来的压力相对有限。从货币政策来看,一方面,近年来国内货币政策的独立性显著提高,受美国货币政策和美国债务利率波动的影响较小。另一方面,虽然美国长期债券收益率的上升趋势会在一定程度上缩小中美利差,但目前中美利差仍在150个基点左右。即使美国债券利率升至2%,中美利差仍将超过120个基点,安全缓冲相对充足。

该机构进一步预测,债券市场的看涨因素尚未完全释放,经济复苏不稳定。从中长期来看,随着经济周期和金融周期见顶回落,长期债券利率的逻辑将更加顺畅,债券利率的交易空间将进一步打开。3.3%十年期国债利率的顶部已经确定,预计后续债券利率将继续下行过程。

新的地方债务限额已经发放。供应的“浪潮”什么时候来?

本月初政府工作报告显示,2021年新增地方政府专项债券3.65万亿元,考虑2020年支持中小银行留存额度后,将发行3.8万亿元。与2020年相比,今年新增专项债务额小幅下降0.1万亿元,仍较2019年大幅增加1.5万亿元。3月初,财政部已按程序提前发行新专用债券1.77万亿元,占2021年新专用债券总量(3.65万亿元)的48.5%。

据华创固定收益周冠南团队分析,虽然今年新增地方债务限额略低于去年,但由于去年没有发行一些补充银行资本的专项债券,发行将推迟到今年,实际发行的新一般债券通常略小于新限额。预计今年新发行的地方债规模可能会更接近去年。

据新华社财经统计,3月份地方债务发行仍以再融资为主。虽然已经下达了定额,但是各地的下达工作还没有落地。截至上周五(3月26日),本月公布的地方债务发行规模为4748.5亿元,其中新增地方债务364亿元,包括上周湖北省发行的250亿元新增地方债务和四川省中小银行支持的114亿元专项债券。地方债券发行通常提前7天左右公布,所以月底前地方债券发行规模继续扩大的可能性较小。

机构普遍预测,12个省、自治区、直辖市已宣布第二季度发债计划。在没有特殊国债的干扰下,预计新的地方债务将在第二季度出现首次发行高峰。如果某些省份的发行进度相对较慢,会影响第三季度的发行节奏。

CICC指出,第二季度利率债券总体净增长预计在3.1万亿元左右,与去年同期持平。因此,虽然第二、三季度地方债券发行密集,但考虑到国债和国债的减持,第二季度整体利率债券的供给压力并不比去年高。

根据方正固定收益预测,作为往年发行专项债券的主要省份,如江苏省、四川省、山东省、广东省等。,还没有发布详细的计划,他们仍然不能很好地预测第二季度的整体供应规模。但如果估计相应的比例,不排除二季度发行1.77万亿额度的可能性。

广发证券研究报告显示,参考2018-2020年,上半年地方债务发行规模相对较大。从3月25日开始,湖北开始发行新的地方债,后续可能陆续开始发行新的地方债额度。地方债务供给很有可能在4月份见顶。

中国程心国际表示,结合地方债券到期日、现有债务偿还需求等因素,今年地方债券发行规模可能超过7万亿元,最多可能接近8万亿元,特别债券发行规模也将接近5万亿元,明显高于2020年的发行水平。按照往年的发行速度,3月底陆续开始发行新的特种债券,年度发行完成时间可能会推迟到12月底。从4月份开始,每月平均发行规模可能超过4000亿。如果考虑0.15万亿元支持中小银行留存额度,月均发行压力将进一步上升。

此前,中国预算执行委员会副主任张逸群表示,随着今年新一轮地方债券发行的启动,预计第二季度发行速度将加快,预计第三季度将迎来发行高峰。地方债务不断投资“两新一重”,注重结构调整,增强整个国民经济的基本功能,为经济转型升级提供有力支撑。

信用债券正处于到期高峰期,风险事件会增加吗?

自第一季度末以来,信用债券进入了年内到期和支付的高峰期。据CICC研究部固定收益团队统计,3月和4月的信用债券到期规模分别为1.09万亿元和0.91万亿元。此外,2400亿元和2300亿元信用债券分别进入转卖期,明显超过全年其他月份水平。此外,根据分项统计,沪深彭元数据显示,2021年前四季度房地产企业到期债券分别为1768亿元、1317亿元、1351亿元和1111亿元,债务偿还压力主要集中在第一季度。

发行人债券到期时面临的还款或再融资压力一直受到市场的广泛关注。去年下半年的信用债券事件一度影响市场信心,机构对配置信用债券仍持谨慎态度。根据2021年信用债券数据,2月份共发行信用债券589只,金额5426.26亿元,较上月减少55.57%。信用债券融资净额912.35亿元,环比减少2949.25亿元。

自信用债券违约以来,“差异化”一直是信用债券市场的一个关键词,尤其是在流动性预期紧张的情况下,最严重的伤害始终是低等级信用债券。因此,从政策角度来看,多个部门都在不断探索完善监管手段。

国务院国有资产监督管理委员会(SASAC)上周发布了《关于加强地方国有企业债务风险管理和控制的指导意见》,表示为落实国务院金融稳定发展委员会的工作要求,指示SASAC进一步加强国有企业债务风险管理和控制,有效防范和化解企业重大债务风险,坚决守住不引发区域性和系统性金融风险的底线。

邢正谷首表示,指导意见明确指出,预防和控制国有企业违约是重中之重,这在一定程度上有助于缓解市场对国有企业整体信贷压力的担忧。但后续分化的具体趋势需要看地方政府的相关政策以及融资主体自身的信用资质和再融资能力,对于个体资质较弱的主体仍需谨慎对待。

此外,3月26日,银行间市场交易商协会宣布,为促进评级行业和债券市场优质健康发展,引导评级机构从投资者角度揭示风险,在取消债务融资工具登记申报前期信用评级报告要求的基础上,在发行过程中进一步取消债务评级强制披露, 只保留公司主体评级的披露要求,将公司评级选择权交给市场决定。

据知情人士透露,这是中国债券市场取消强制评级的重要一步。这一制度调整将促进评级行业的发展从“监管驱动”向“市场驱动”转变,盲目根据外部评级进行一刀切的投资,一度加剧了投资者的羊群效应,影响了债券市场的优质健康发展。取消债务评级的强制性要求,让投资者真正根据债券的实际信用风险做出投资决策,避免市场不必要的波动。

资金有望跨季稳定,政策将在第二季度迎来转机?

融资是影响债券市场的另一个重要因素。本周将迎来跨季,整体资金供求压力不大。第一季度末资金价格季末变动明显低于上年同期。从央行推出的角度来看,近期的日低放量已经稳定了市场预期,目前还看不到转好的迹象;但在杠杆普遍降低后,机构谨慎,在低超额准备金水平下形成供需平衡,流动性相对压力可能出现在4月中下旬。

第一季度,月度贷款市场报价(LPR)保持不变:1年期LPR为3.85%,5年期LPR为4.65%。截至3月,自2020年5月以来,LPR连续11个月保持不变。

3月24日,中国人民银行货币政策委员会在北京召开2021年第一季度(第92次)例会。会议报告删除了去年中央经济工作会议以来“不急转弯”的一贯表述。基本面表述由“经济运行逐渐恢复正常”变为“经济运行持续复苏”,货币政策表述删除“保持对经济复苏的必要支持”和“综合运用”

中信证券表示,本次例会将删除“不急转弯”的声明。同时,信贷面临结构调整和总量管理,总体信贷增速可能会加快下行。金融周期的下行趋势基本清晰。

该机构表示,预计4月份银行间资金可能会略有收紧,但总体压力并不大。在1月底资本价格大幅上涨后,2月以来银行间资本利率相对稳定,DR007利率基本围绕逆回购政策利率波动。与此同时,R001和R007的波动率也降至较低水平,资本价格非常稳定,整体资本市场呈现宽松趋势。第二季度即将到来,预计资金也会受到政府债券发行和财政收入的影响;目前央行注重货币政策调控的结构,对总量政策的运用比较保守。

广发证券的刘玉表示,对于即将到来的4月份,考虑到今年以来,央行的投资额相对较小,央行可能会因纳税和地方债务供应的大月份而增加投资,但也可能会部分对冲纳税期和地方债务支付造成的资金缺口,资金继续收敛的概率相对较高。在资金紧张和利率上行可控的组合下,较高的票面利率可能是主导选择。

此外,一些机构担心央行可能会收紧货币政策以应对通胀压力。4月是纳税的大月份,对资金的影响可能带来波动,导致债券市场“最后一跌”。对此,CICC表示,根据投资者的预期,市场普遍认为下半年债券利率有下降的机会,但不确定第二季度是否会出现最后一次下降,这为投资者提供了更好的左侧交易机会和更具吸引力的利率。

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